Мы повышаем рекомендацию с «Продавать» до «Держать» по акциям «РУСАЛа» на Московской бирже и оставляем целевую цену 27,65 руб. Потенциал снижения равен 7,7%.

Компания выпустила слабый отчет по итогам 6 мес. 2024 г., где отразила снижение выручки, на фоне падения мировых цен на алюминий. Также «РУСАЛ» сократил долговую нагрузку, но она все еще очень высокая, поэтому выплата дивидендов и проведение байбэка акций является маловероятными. В связи с этим мы не видим потенциала роста акций «РУСАЛа» в текущих условиях.

При оценке справедливой стоимости акций мы опирались на форвардные мультипликаторы P/E и EV/EBITDA 2024 г. и применяли страновой дисконт.

ОК «РУСАЛ» — ведущая компания мировой алюминиевой отрасли, третий по величине производитель первичного алюминия в мире и первый за пределами Китая с долей рынка около 6%.

Преимуществом «РУСАЛа» остается доступ к дешевой электроэнергии в России и возможность продвигать свой алюминий в качестве продукции с низким углеродным следом. 

Результаты 1П 2024 выглядят слабыми. Производство алюминия за этот период выросло на 2,3% г/г, до 1 957 тыс. тонн, но продажи алюминия снизились на 2,9% г/г, до 1 879 тыс. тонн. Выручка компании сократилась на 4,2% г/г, до $ 5 695 млн. Стоит заметить, что EBITDA выросла в 2,7 раза г/г, а ее рентабельность повысилась на 8,9 п. п., до 13,8%, в связи со снижением себестоимости из-за ослабления рубля. Но это все меркнет на фоне отрицательного свободного денежного потока в размере более $ 1,1 млрд из-за роста капитальных затрат на 24% г/г, что и выступает сдерживающим фактором. Чистая прибыль составила $ 565 млн в сравнении с убытком $ 138 млн в 1П 2023. 

Долговая нагрузка все еще крайне высокая. Хотя отношение «Чистый долг / EBITDA» годом ранее составляло 12, а на 30 июня 2024 г. оно составило 5, это все еще является высокой долговой нагрузкой, что критично при жесткой ДКП.

Российский алюминий оказался под прицелом. США ввели 200% пошлину на импорт из любой страны любой алюминиевой продукции, которая произведена с использованием любого количества российского первичного алюминия. Хотя доля прямых поставок в США мала и сокращается, пошлины могут создать проблемы для других покупателей «РУСАЛа».

Недавно компания объявила о том, что СД рассмотрит возможность проведения обратного выкупа акций в ноябре. На наш взгляд, одобрение байбэка является маловероятным, так как главным приоритетом компании в условиях жесткой ДКП является погашение текущего долга, а не создание нового.

Выплата дивидендов маловероятна. Ранее, основой дивидендов «РУСАЛа» являлись дивиденды «Норникеля». Но после отмены соглашения с «Интерросом» в 2022 г. компания может рассчитывать только на собственные результаты. Учитывая слабые результаты за 1П 2024 и высокую долговую нагрузку, мы не считаем целесообразным выплату дивидендов ни по итогам 1П, ни по итогам всего года.

Ключевыми рисками для «РУСАЛа» мы видим высокую зависимость результатов компании от зарубежных поставок сырья, от относительной динамики цен на сырье и продукцию, а также серьезное падение доходов от владения долей в «Норникеле» после окончания срока действия акционерного соглашения.