О размещении ОФЗ на прошлой неделе

Перед новым аукционом Минфина хочу изложить пару мыслей по прошедшему на прошлой неделе аукциону. Есть ощущение, что он так и остался недоосмысленным в публичном пространстве. Мыслей, собственно, две.

1. Откуда деньги и чем нам обернется единоразовое размещение на 800+ млрд руб.? Сужу по обрывкам сведений, которые собрал в разных каналах, которые считаю приличными. Прошедший аукцион уже окрестили «российским QE», однако такое сравнение видится мне преувеличенным и некорректным. Все-таки в рамках QE центробанки выкупают гособлигации со вторичного рынка на собственный баланс, т.е. выкупают бессрочно до момента расчистки баланса, который сейчас начинается в США и Европе. 

У нас накануне рекордного аукциона ЦБ выдал банкам кредиты в рамках сделок РЕПО на 28 дней под 6,5-7%. Залогом выступили те же ОФЗ, а на привлеченные деньги банки купили у Минфина новые выпуски под 10+%. Казалось бы, они в шоколаде, т.к. сделка очевидно выгодная. Но есть нюанс, как в знаменитом анекдоте. Выкупили они бумаг на 800+ млрд руб. насовсем, а ЦБ предоставил кредит на время. И через 28 дней его придется отдавать. И у меня в этом месте основной вопрос: из чего отдавать? Вариантов не так много: 

1) пополнить за месяц ликвидность чем-то на рынке (ЦБ говорит, что госбанки получили приток бюджетных денег в рамках аккумулирования налоговых платежей); 

2) снова перекредитоваться в ЦБ – он же может бесконечно в РЕПО давать деньги под 7% или сокращать объем очень постепенно;

3) слить значительную часть выкупленного в рынок, чтобы зафиксировать прибыль и расплатиться с ЦБ. 

Последний вариант чреват новым обвалом RGBI. А завтра, кстати, будет доразмещение обращающегося на вторичке 26240. Если Минфин будет несдержан в скидках, то получим очередной пролив. В общем, ОФЗ – это по-прежнему очень рисковая история (в части цен, а не в части рисков дефолта). И стимулирующего эффекта, как у QE, я бы от произошедшего не ждал…

2. Почему банки гребут флоатеры, как не в себя? Еще раз отметим, что рекордный за всю историю аукционов ОФЗ объем в 750 млрд руб. был собран на флоатере, привязанном к ставке межбанковского кредитования RUONIA. Т.е. бумаг с фиксированным купоном профучастники рынка не набирают на такие суммы даже близко. Банки явно показывают, что они по-прежнему боятся инфляции, ожидают роста ставки и страхуются от такого сценария плавающими купонами. Перед последним заседанием ЦБ ставки межбанковского кредитования явно закладывали рост ключевика на 0,25%, но он так и не состоялся.

Долгосрочный прогноз ЦБ однозначен: в 2024 году планируется ставка в диапазоне 6-7%, т.е. курс на снижение. А вот прогноз на 2023 год неопределенный – диапазон от 6,5% до 8,5%, т.е. возможно 2 сценария:

1) плавное снижение ставки к целевым 6%;

2) небольшое повышение до 8-8,5% и уже только затем снижение. Инфляция и темпы роста экономики пока однозначно диктуют первый сценарий. Опрос частных инвесторов и выступления экспертов на последней конференции АВО также показывали, скорее, веру и ставку на 1-й сценарий.

Но банки явно показывают, что они системно закладываются на рост ставки. И мне теперь очень интересно, кто в итоге окажется прав. Принято считать, что в выигрыше всегда остаются банки. С третьей стороны есть Минфин, который уже отгрузил флоатеров на большие даже для него суммы. Если ЦБ повысит ставку, то Минфину тоже придется несладко на обслуживании долга. Допускаю, что чиновники изящно сыграли на страхах банкиров и в 23-м году радостно снизят купон вслед за ключевиком. Тогда в выигрыше останется и коллективный частный инвестор. А банки… Они в любом случае не окажутся в убытке при текущих условиях аукционов…

Аlex R, @corpbonds