Рост российского ВВП не замедлился в июле, хотя темпы роста в строительном сегменте стали ниже, а рост зарплат в июне оказался слабее, чем ожидали аналитики Альфа-Банка. Однако этих факторов оказалось недостаточно для замедления роста цен, и аналитики ожидают, что инфляция составит 9,0% год к году в августе, учитывая рост инфляционных ожиданий домохозяйств до 12,9% в этом месяце.

С другой стороны, создаётся впечатление, что создание условий для плавного замедления роста ВВП сейчас в приоритете, и, таким образом, аналитики Альфа-Банка ожидают, что ключевая ставка сохранится на уровне 18% на сентябрьском заседании ЦБ РФ.

Ускорение роста ВВП

Российский финансовый рынок внимательно следит за макростатистикой, чтобы определить факторы, проясняющие дальнейшее направление движения ключевой ставки. Особого внимания в статистике за июль заслуживает динамика ВВП, и ускорение его темпов роста до 3,4% год к году с 3,0% год к году в июне не выглядит на первый взгляд хорошей новостью. Однако при более детальном подходе к этой цифре ускорение не выглядит проблемным.

Во-первых, более быстрый рост обусловлен ускорением роста выпуска в сельском хозяйстве с 0,7% год к году в II квартале 2024 года до 5,2% год к году в июле. Во-вторых, обращает на себя внимание восстановление темпов роста оборота оптовой торговли до 6,0% в июле с 1,8% в июне, что может отражать некоторое смягчение проблем с внешними платежами. Оба фактора дезинфляционные – как рост предложения сельхозпродукции, так и улучшение ситуации с импортом могут способствовать смягчению инфляционного давления. Помимо этого, рост выпуска в строительстве замедлился до 0,5% год к году в июле после роста на 1,2% год к году в июне и на 3,9% год к году в I полугодии 2024 года.

Рост потребления

Ещё одним серьёзным опасением в отношении источников инфляционного давления является склонность домохозяйств к потреблению и, следовательно, рост потребления. Хорошей новостью является тот факт, что оборот розничной торговли вырос всего на 6,1% год к году в июле, что ниже роста на 6,3% год к году в июне и на 8,8% год к году в I полугодии 2024 года и близко к ожиданиям аналитиков Альфа-Банка.

Статистика по доходам населения также не вызывает беспокойства – в июне рост номинальных зарплат составил всего 15,3% год к году против ожидаемых нами 20% год к году, несмотря на стабилизацию уровня безработицы на 2,4% в июле.

Мнение аналитиков Альфа-Банка

Инфляционная динамика в августе оказалась не такой хорошей, как ожидалось изначально. Хотя макроиндикаторы за июль в целом соответствуют сбалансированной монетарной политике, инфляционный фон сейчас выглядит немного хуже ожиданий. Напомним, что мы ожидали, что цены не изменятся в августе, и годовая инфляция замедлится до 8,8% год к году. Однако недельные данные по инфляции в августе говорят о росте цен на 0,3-0,5% неделя к неделе, и сейчас мы ожидаем, что инфляция в августе будет на уровне 9,0% год к году. Таким образом, инфляция вероятно составит 7,2% год к году к концу 2024 года, немного превысив недавно объявленный ЦБ РФ диапазон в 6,5-7,0% на конец этого года.

Проведённый среди российских домохозяйств опрос указал на рост инфляционных ожиданий с 12,4% в июле до 12,9% в августе – повышение показателя обусловлено сегментом домохозяйств со сбережениями, у которых инфляционные ожидания в августе выросли до 11,5% после 10,0-10,3% во II квартале 2024 года. Это указывает на то, что возможный риск для инфляции связан с переходом домохозяйств от сберегательной к потребительской модели поведения.

С середины 2023 года важным вызовом в области сдерживания инфляционных рисков было поддержание высокой нормы сбережений. По нашей оценке, домохозяйства в среднем направляли 22% своих трудовых доходов на сбережения в 2023 г., что является максимальным значением с 2018 года. Однако в 2024 году этот показатель начал снижаться. В июле приток розничных вкладов в российские банки замедлился до 0,6 трлн руб. с 0,8 трлн руб. в среднем в месяц в I полугодии 2024 года; вполне возможно, что скачок инфляционных ожиданий будет и дальше оказывать давление на норму сбережений.

Ещё одна сфера борьбы с инфляционным давлением – это усилия по замедлению роста кредитования. Мы считаем, что они будут главным образом направлены на розничное кредитование, которое ранее выигрывало от государственных льгот в сегменте ипотеки и которое может поддерживать рост конечного потребления. Темпы роста розничного кредитования оставались на уровне 23% год к году в I полугодии 2024 года и составили 22% год к году в июле. В то же время корпоративный кредитный портфель продолжает показывать быстрый рост – в июле он вырос на 2,3% месяц к месяцу против 1,5% месяц к месяцу в последние два месяца. Скорее всего, рост корпоративного кредитования связан с инвестиционной активностью и по этой причине ещё имеет потенциал увеличения.

Важным наблюдением последних месяцев является признание того, что приоритетом текущего момента стало обеспечение плавного замедления российской экономики. Рост инвестиций рассматривается как инструмент для смягчения жёстких ограничений на рынке труда, и по этой причине инструменты монетарной политики будут использоваться с должной степенью осторожности для обеспечения структурной трансформации российской экономики. Исходя из этого предположения и в сочетании с июльскими макроэкономическими показателями, мы ожидаем, что ключевая ставка останется на уровне 18% на заседании ЦБ РФ в сентябре.